复旦管院教授唐跃军 | 乔布斯曾疏忽的问题，你也会被套路吗？

　　公司控制权的竞争是一个永恒的话题，有时候我们会觉得被自己所创立的公司踢出局有点搞笑，但这其实并不可笑，反而可能经常发生。

　　被全世界创业者和果粉奉若神明的乔布斯，当年就被自己一手创立的苹果公司踢出了苹果。1985年4月12日，十几个小时前，乔布斯和自己的合伙人约翰·斯卡利吵翻，随后被苹果的董事会释去权力。被踢出自己创立的公司，董事会投票机制设计就是最重要的原因，乔布斯当时没有一票否决权。乔布斯1997年重新回到苹果公司时，最先做的一件事就是要求解散当时的董事会，并且根据自己的意志重组了董事会，完全将董事会掌握在自己的手中。

　　创业者和创业团队如何实现对公司的有效控制呢？我们主要依赖的办法就是公司治理制度安排和治理机制设计。有些创业者的想法非常朴素和原始，他希望股权100%掌握在自己手中，通过迟迟不给其他创始人股权的方式保证自己控制权和私利的创始人的格局和动机非常值得怀疑，同时这样的做法也相当愚蠢，暴露了创始人对公司治理制度和机制的无知或者漠视。（相关阅读：创业合伙人如何分股权？）

　　创始人实际上可以采取很多办法来保障自己对公司的控制权。在此，考虑到创业企业治理最为核心的是股权治理机制，我们主要从股权控制的层面来讨论如何设计创业者或创业团队控制权保障机制。

　　01 以IMF为例看股权比例

　　首先，我们需要明确一些比较关键的股权比例：

　　67%-绝对控制权，修改公司章程/分立、合并、变更主营项目、重大决策

　　51%-相对控制权，控制线，相对控制公司

　　34%-安全控制权，一票否决权

　　30%-上市公司要约收购线

　　20%-重大同业竞争警示线

　　10%-临时会议权，可提出质询/调查/起诉/清算/解散公司

　　5%-重大股权变动警示线

　　3%-临时提案权

　　1%-代位诉讼权，亦称派生诉讼权，可以间接的调查和起诉权（提起监事会或董事会调查）

　　如上所列，在公司章程、股东协议和投资协议等相关法律文本遵循通常惯例的情境下，持股67%及以上为绝对控股，持股51%及以上为相对控制权，持股34%及以上拥有一票否决权。

　　案例 美国操控国际货币基金组织

　　国际货币基金组织（International Monetary Fund，简称：IMF）是根据1944年7月在布雷顿森林会议签订的《国际货币基金协定》，于1945年12月27日在华盛顿成立的。与世界银行同时成立、并列为世界两大金融机构之一，其职责是监察货币汇率和各国贸易情况，提供技术和资金协助，确保全球金融制度运作正常。其总部设在华盛顿。

　　IMF的议事规则很有特点，执行加权投票表决制。投票权由两部分组成，每个成员国都有250票基本投票权，以及根据各国所缴份额所得到的加权投票权。由于基本票数各国一样，因此在实际决策中起决定作用的是加权投票权。加权投票权与各国所缴份额成正比，而份额又是根据一国的国民收入总值、经济发展程度、战前国际贸易幅度等多种因素确定的。

　　IMF的投票权主要掌握在美国、欧盟手中。美国是IMF的最大股东，具有17.69%的份额，中国仅占3.996%（2016年1月27日，IMF宣布IMF2010年份额和治理改革方案已正式生效，约6%的份额将向有活力的新兴市场和发展中国家转移，中国份额占比因此才得以上升至6.394%）。根据IMF的章程规定，所有重大决议需85%以上份额同意，因此，在IMF的重大决策上，美国拥有一票否决权。

　　“重大决议”需85%绝对多数的通过比例这一规定，如同魔咒一般，使得整个世界的重大经济规则制定被牢牢地把控在美国人的手中。即使其他全部份额都表示同意，依然只有83%。这可以解释为什么中国很难顺利地在国际货币基金组织中增加自己的份额。最开始设立IMF的时候，美国方面想必对即将采用的议事规则进行了深入的研究并处心积虑地通过章程的约定取得了一票否决权。现在，中国想要增大自己的份额就意味着美国所占份额比例将要下降，直接威胁到美国所拥有的一票否决权。对美国而言，要想在更低的份额下保持其一票否决权则必须修改现有的章程，这在当前的利益格局和现实情境下，恐怕是不可能完成的任务。

　　正是由于意识到这一点，中国在某种程度上不得不另起炉灶，比如发起上合组织、设立亚洲基础设施投资银行、推行一带一路战略等等，因为美国不可能让中国在IMF中顺利地获得更多的份额以增加话语权。

　　从国际货币基金组织（IMF）的案例可以发现，一直被创业者所忽视的公司章程的设计实际上非常关键。创业者和创业团队首先需要明确：

　　1、简单多数条款（50.01%，相对控制）及其适用范围。

　　2、绝对多数条款（66.67%-？，绝对控制）所涉及的具体比例以及应用情境。在公司章程中规定，公司进行并购、重大资产转让或者经营管理权的变更必须取得绝对多数股东同意才能进行，并且对该条款的修改也需要绝对多数的股东同意才能生效。

　　3、一票否决（？-33.34%）所涉及的具体比例以及应用情境。一般而言，公司章程设计的关键点包括：1、投票原则设计；2、表决事项设计，包括对一般事项、重大事项、特别事项的规定和相应投票原则的设计；3、反接管条款；4、对公司章程设计本身的约定条款，即修改公司章程的规则。

　　02 股权控制方式：金字塔结构

　　以小博大的金字塔结构在东亚市场非常常见。

　　我们假定有A、B、C三家公司，每家公司的注册资本都是100万元，A投资给B公司50万元，占B公司股权的50%，B投资给C公司50万元，占C公司股权的50%。如此一来，A实际上给C公司投资了25万元，即A拥有25%的现金流量权（Cash Flow Right），但是却通过控股链条获得了50%的控制权或投票权（Voting right）。在这种情况下，我们很好地实现了以小博大，即以25万元控制了100万元，C公司注册资本100万元中其他的75万元来自于其他股东。

　　以小博大的金字塔结构

　　在理论上，只要控股层级足够多、链条足够多，甚至可以实现以0元钱控制100万元。由于控制权和现金流量权严重偏离，将有可能导致比较显著的第二类代理问题。在金字塔结构中，控股股东投入的资产较少，但是却掌握了比较大的控制权，这意味着风险和收益不成比例。

　　第二类代理问题（Type II Agency Problem）：指大股东（代理人）和中小股东（委托人）的利益并不完全一致，在中小股东处于信息劣势、不能对大股东进行完全监督的情况下，大股东有动机为了自身利益，做出有损于中小股东利益的行为。实际上，在股权结构高度集中、且大股东控制权和现金流权严重偏离的情况下，处于优势地位的大股东和中小股东之间经常出现严重的利益冲突，公司治理的主要方面是大股东与中小股东之间的第二类代理问题，比如在中国，公司大股东及其经理人员（大股东的代理人）控制董事会和公司的经营管理，导致公司治理结构严重失衡，缺少监督，损害中小股东利益的现象时有发生。

　　金字塔型的控股方式实际上很适合中国市场。正如费孝通等学者研究所认为的那样，我们处于一个“差序格局”下的强关系网络社会，市场机制不完善。创业者可以考虑把周边的亲戚（血亲、姻亲）、朋友、同学、同乡、校友等等借由这样一种金字塔结构连接在一起，构建一个基于“强关系”的商业网络，助力企业成长。不过，在利用金字塔结构的过程中需要非常注意自己的现金流，否则，有可能走德隆集团的老路。

　　案例 德隆集团的金字塔结构

　　德隆集团曾被人们称作“股市第一强庄”，曾是旗下拥有177家子孙公司和19家金融机构的巨型企业集团，也是中国市场上利用金字塔型控股结构最为典型的公司之一。

　　1986年，德隆创建于新疆乌鲁木齐。2000年初，德隆在上海注册了德隆国际战略投资有限公司，注册人民币5亿元。经过十多年的发展，德隆逐渐形成了通过资本市场运作，以传统产业的区域市场、全球市场为目标的重组和整合发展模式。德隆在十年间涉足的领域涵盖制造业、流通业、服务业、金融业和旅游业等十几个行业。公司拥有新疆屯河集团有限责任公司、湘火炬投资股份有限公司、沈阳合金投资股份有限公司三个全资公司，并参股20余家公司。2002年德隆迎来巅峰时刻，旗下公司实现了销售收入40亿元，上缴利润4.5亿元的辉煌战绩，德隆国际的总资产超过200亿元。

　　德隆在鼎盛时期，股价居高不下，股权盘根错节，资产状况隐秘。德隆的不断参股和扩张，导致在危机前参股达200余家公司。然而，德隆在实施并购过程中，由于规模过于扩张，最终导致了资金链断裂，并陷入了财务危机。

　　借由以小博大的金字塔型控股结构，德隆集团实际上是在“拿别人的钱冒风险”，在资本市场上狂飙突进、不断卷入并购重组的资本运作。同时，德隆集团在掌握并购重组对象，特别是上市公司的控制权之后，又利用自己的控制权优势，把公司的资产拿去找不同的银行反复抵押，以便套出现金，然后用套出的现金进行兼并重组或者炒作德隆系公司的股票，进一步炒高自己控制的上市公司的股价，再将股票等资产升值的部分找银行抵押套现，继续投入到资本运作和市场炒作中，循环往复……这种情况下，如果相关公司股价持续上涨自然没什么事情，但是如果股价下跌，资金链可能在一夜之间断裂，这可能就是德隆集团破产的主要原因。

　　03 股权控制方式：投票权委托

　　另一个实施股权控制的有效方法是投票权委托，这在中国市场情境下是可以做的。

　　但是普通的投票权委托协议有一定的缺陷，它往往是单向性的，可随时撤销。当然，为了避免这一点，在实际操作中，可以约定投票权委托协议的有效时间，只不过时间依然是有限的，不能约定永不可撤销，这不符合中国法律规定。

　　案例 Facebook

　　京东、Facebook、Groupon、Zanga等公司都采用了投票权委托以及相应的代理投票制度。以Facebook为例，拥有30.5%公司股权的投资人出于对扎克伯格的信任或者在扎克伯格的要求下，只保留了收益权，投票权全部委托给了扎克伯格，同时扎克伯格本人持有28.4%的B级股。在不考虑Facebook的B级股拥有10倍于A级股的投票权的情况下，仅仅28.4%加上30.5%，扎克伯格就控制了58.9%的投票权。如果算上B级股B级股拥有10倍于A级股的投票权，那么扎克伯格控制的投票权占到了88.44%，绝对可以完全控制公司。即使在Facebook经过十几轮融资之后，扎克伯格依然可以非常稳妥的控制公司。

　　投票权委托还有下面几种形式——

　　一致行动人：通过协议约定，某些股东就特定事项投票表决采取一致行动，意见不一致的时候，由某些股东跟随一致行动人投票。一般是跟随公司大股东或者公司CEO的意见投票。

　　股份代持协议在中国市场非常常见，但是风险较大，这些风险包括：

　　（1） 代持人（自然人）风险，比如代持人发生意外死亡，由于工商注册的姓名是代持人，委托代持人代持股份的人是隐名股东。在这种情况下，具有法律风险。因为代持人的家人可以否认存在股份代持的事实，代持股份所对应的财产权利是家庭共同财产。

　　（2） 涉及道德风险。因为代持人是公司名义上的股东，法律认为他具有股东权利。对外他可能会做坏事，而做坏事所产生法律问题、债务处理问题怎么办？另外变更注册可能比较困难。代持人可能不配合委托人变更注册，而且变更是会产生税收，涉及到资本利得缴税，发生法律纠纷时该如何处理？

　　（3）公司实际控制人“反向代持”的权利保护。对于初创企业的创始股东，不建议把股权交给他人代持的；在不得不使用他人代持的情况下，建议“隐名”的创始股东在与代持人签订股权代持合同时，要求公司其他创始股东在这份股权代持合同上签署无异议意见，或单独出具书面承诺，确认这名被代持股权的创始股东是公司实际股东。

　　同股不同权：虽然《中国公司法》要求我们严格遵守同股同权，但是在有限责任公司中实际上完全可以做到同股不同权。当然，如果有限责任公司改制为股份有限公司，则不能这样做。在有限责任公司中，我们可以不受投资比例的影响而约定持股比例和分红比例，只要股东各方都同意就可以实现同股不同权。

　　有限合伙企业的优点是税负较轻并且治理机制简易，有《合伙企业法》作为依托。法律规定有限合伙企业中有两种人，分别是GP（无限连带责任）和LP。在注册有限合伙企业时必定要清楚填写GP和LP，一但确定下来，就立刻拥有了《合伙企业法》所赋予GP和LP的相应权利。

　　应该说，最值得推荐的当属采用有限合伙企业的设计分离投票权和收益权。既可以保障创始人的控制权，又有利于实现关键人力资本的激励相容。在此，建议大家去围观一下著名国有房地产企业绿地集团混合所有制改革方案、以及马云“马教主”掌控浙江蚂蚁小微金融服务集团股份有限公司（蚂蚁金服，拥有支付宝）炉火纯青的高超手法。

　　案例 绿地控股

　　在绿地控股的案例中，张玉良以一个注册资本只有区区10万元的公司（格林兰投资），通过一系列合适的有限合伙安排，达到了四两拨千斤、蚂蚁拉火车的效果：轻松实现了对188.8365亿元庞大资产的控制。在绿地重组这一案例中，有限合伙安排的运用是最大的亮点，并且这一做法具有高度的可复制性，有望成为此后员工股权安排的常规做法。

　　案例 蚂蚁金服

　　在蚂蚁金服的案例中，马云通过“有限合伙企业”的精妙安排，只用了3010万元就完全控制了当时估值3900亿元的蚂蚁金服，拥有的投票权比例高达76.43%。这提供了相当大的股权融资稀释空间，不仅方便融入巨量的外部资金支持公司发展，又不会威胁到马云对蚂蚁金服的控制权。

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