清华五道口郭杰群：浅析中国资产证券化未来何去何从？

　　随着利率市场化的推进，资产证券化站上风口成为金融产品创新的新工具。中国资产证券化业务承担了为实体经济“盘活存量”的重任，在金融市场的作用和地位日益重要。

　　清华五道口EMBA授课教授、清华大学五道口金融学院业界导师、中益仁投资董事长郭杰群走进金融界《金融街会客厅》，发表了对中国资产证券化的看法。

资产证券化发展势头猛，产品设计需从投资人出发

　　问：请您谈谈目前中国资产证券化的发展现状和趋势如何？

　　郭杰群：中国资产证券化业务从2004年起步，到2015年存量超过1000亿美元，只用了11年。目前，业务发展势头很猛，业务的突破发生在2013年8月国务院常务会议关于进一步扩大信贷资产证券化试点决议。到2015年，我国资产证券化产品发行总量已经成为亚洲第一。

　　中国资产证券化市场的发展大致会经历三个阶段：政策探索阶段、增量发展阶段和存量优化阶段。资产证券化业务试点始于2004年，随后的世界性金融危机的发生使得试点被迫暂停，2012年试点重启，2013年试点扩大，2014年资产证券化迈入常态化的增量发展阶段。

　　虽然资产证券化业务有了极大的发展，涌现了银行贷款CLO，车贷ABS，应收账款ABS、小额贷款ABS、不良资产等多种产品。但是，目前的资产证券化产品结构设计过于简单，还不能真正满足市场全方位的发展和融资需要。投资者数量虽然增加，但种类构成单调，银行发行产品动力有限，这些都直接制约了市场进一步的发展，限制了资产证券化对经济活动的作用。此外，在创新的口号下一些资产证券化业务也混有政策套利的现象，对金融稳定将会造成一定影响，迫切需要监管部门加强监管。

　　当前的实情是市场对业务量关心有余，但在宏观层面研究不足，在法律、税务上也面临一系列瓶颈制约，这些问题不解决，资产证券化发展可能会面临停滞。资产证券化产品和结构设计的核心是了解市场上投资者的需求，并通过对现金流的划分、增信设计以满足投资人要求。因而，目前中国资产证券化市场迫切需要在产品供给创新上有突破，真正能够满足投资者需求，优化存量资产，为实体经济服务。比如，结合美国市场的经验，监管部门应该出台相关政策支持货币基金投资资产证券化产品，为货币市场基金投资者提供潜在优质的和流动性高的投资标的；再比如，当前资产支持证券缺乏对利率对冲产品，在产品设计中，完全可以考虑把固定票息层级拆分为浮动利率证券和一个反向浮动利率证券，为满足投资者对利率的做多或做空的多样化要求提供可能性，规避利率风险；另外，次级债券基本上是发行者自己持有，设计次级债券的竞标机制可以完善多层次资产证券化投资者的构成等。

解决不良资产，债转股效果需要总结，体制变革是根本

　　问：在今年两会答记者问上，周小川行长（清华大学五道口金融学院名誉院长、中国人民银行行长）也谈到了资产证券化。但他提到不必太突出这个事情，应该怎么理解？

　　郭杰群：小川行长当时是在谈不良资产证券化。不良资产是资产证券化基础资产的小众，相对来说，市场并不大。资产证券化是一个盘活存量资产，补充流动资金的有效金融工具，本身涵盖庞大的市场。

　　我国近两年资产证券化业务发展极快。在法律，监管方面不完善的情况下，爆发性增长而又缺乏有效监管容易诱发系统性问题。改革开放以来，金融领域一直面临一放就急，一急就乱的现象。从海外发展历程来看，打好基础，进行前瞻性行业引导和扶持非常重要。从业内业务发展和中美对比来看，我国当前在资产证券化方面的监管有些滞后，前瞻性指引不足。因此，从另一个方面，不必过度宣传资产证券化市场，以平常心来看待其在金融中的作用，扎扎实实打好基础有利于这个市场长期、健康发展。

　　问：如何化解不良资产，也已成为各家银行的心头痛，您怎么看商业银行的不良资产化解？资产证券化将在其中有哪些作为？

　　郭杰群：从本世纪初对商业银行不良资产进行处置后，在宏观经济总体扩张背景下，银行的日子好了很多，各项指标也有了一定发展。但银行的管理模式、利润来源没有根本性改变。利差仍是银行利润的最主要来源。今天我们可以再对商业银行的不良资产重复此前的处置，但如果银行管理模式不改变，若干年后，还会面临不良资产的问题。因此，一个根本议题是银行管理模式的变革，一味强调资产规模的扩充已经无法满足新常态下银行发展的需要。资产证券化是处理商业银行不良资产的一个极好方式。这从美国80年代后期成立的储贷银行不良资产处置公司RTC经验中可见一斑。但在当前我国法律、税务体制限制下，银行做资产证券化动力明显不足。

　　问：我们也从银行业务人士处了解到不良资产证券化的进展并不是很令人满意，作为资产证券化领域的权威专家，您所了解到的情况是怎样的？如何破解这样的难题？

　　郭杰群：我所了解的信息没有什么不同。这个难题的破解还是在于银行体制的根本性改革，需要充分吸纳互联网思维。如果仍然只是依赖四大资产管理公司和陈旧的管理模式，那么我们还会在可见的未来面临不良资产处置的问题。数据显示，到2006年末，我国资产管理公司处置资产1.2万亿，获得资金仅0.2万亿，不到2折。破解这个难题困难重重，包括监管、税务、法律等方方面面的改革。比如，不良资产的尽调流程，资产证券化产品的做市商制度，基础资产信息披露机制等等。这些方方面面对不良资产的流动性、风控、定价、投资人参与度等都有重要影响。

• 来源|金融界

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